答案與解析

　　一、單選選擇題

　　1.

　　【答案】B

　　【解析】企業(yè)單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值的總和不等于企業(yè)整體價(jià)值。企業(yè)整體能夠具有價(jià)值，在于它可以為投資人帶來現(xiàn)金流量。這些現(xiàn)金流量是所有資產(chǎn)聯(lián)合起來運(yùn)用的結(jié)果，而不是資產(chǎn)分別出售獲得的現(xiàn)金流量。所以，選項(xiàng)B不正確。在完善的市場(chǎng)中，企業(yè)取得投資者要求的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益，市場(chǎng)價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值相等，價(jià)值評(píng)估沒有什么實(shí)際意義。在這種情況下，企業(yè)無法為股東創(chuàng)造價(jià)值。股東價(jià)值的增加，只能利用市場(chǎng)的不完善才能實(shí)現(xiàn)。價(jià)值評(píng)估認(rèn)為市場(chǎng)只在一定程度上有效，即并非完全有效。價(jià)值評(píng)估正是利用市場(chǎng)的缺陷尋找被低估的資產(chǎn)。

　　2.

　　【答案】B

　　【解析】大多數(shù)企業(yè)購并是以購買股份的形式進(jìn)行的，因此，評(píng)估的最終目標(biāo)和雙方談判的焦點(diǎn)是賣方的股權(quán)價(jià)值。

　　3.

　　【答案】B

　　【解析】新的價(jià)值與當(dāng)前價(jià)值的差額稱為控股權(quán)溢價(jià)，它是由于轉(zhuǎn)變控股權(quán)而增加的價(jià)值�？毓蓹�(quán)溢價(jià)=V(新的)-V(當(dāng)前)，選項(xiàng)B不正確。

　　4.

　　【答案】D

　　【解析】一個(gè)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營價(jià)值已經(jīng)低于其清算價(jià)值，本應(yīng)當(dāng)進(jìn)行清算。但是，也有例外，那就是控制企業(yè)的人拒絕清算，企業(yè)得以持續(xù)經(jīng)營。

　　5.

　　【答案】C

　　【解析】股權(quán)現(xiàn)金流量只能用股權(quán)資本成本來折現(xiàn)，實(shí)體現(xiàn)金流量只能用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本來折現(xiàn)。所以，選項(xiàng)C不正確。

　　6.

　　【答案】D

　　【解析】因?yàn)閮艚?jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率不變，所以凈經(jīng)營資產(chǎn)的增長率和營業(yè)收入的增長率相等，所以凈經(jīng)營資產(chǎn)凈投資=5000×8%=400(萬元)，所以選項(xiàng)A表述正確;2016年的稅后經(jīng)營凈利潤=營業(yè)收入×稅后經(jīng)營凈利率=10000×(1+8%)×10%=1080(萬元)，所以選項(xiàng)B表述正確;實(shí)體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)凈投資=1080-400=680(萬元)，所以選項(xiàng)C表述正確;凈利潤=稅后經(jīng)營凈利潤-稅后利息費(fèi)用=1080-(5000-4400)×4%=1056(萬元)，所以選項(xiàng)D表述錯(cuò)誤。

　　7.

　　【答案】C

　　【解析】所得出的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值是相對(duì)于可比企業(yè)來說，以可比企業(yè)價(jià)值為基準(zhǔn)，是一種相對(duì)價(jià)值，而非目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，所以選項(xiàng)C說法不正確。

　　8.

　　【答案】D

　　【解析】市盈率模型估計(jì)的驅(qū)動(dòng)因素是企業(yè)的增長潛力、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)(股權(quán)資本成本的高低與其風(fēng)險(xiǎn)有關(guān))，這三個(gè)因素類似的企業(yè)，才會(huì)具有類似的市盈率;驅(qū)動(dòng)市凈率的因素有股東權(quán)益收益率、股利支付率、增長率和風(fēng)險(xiǎn)，這四個(gè)比率類似的企業(yè)，會(huì)有類似的市凈率。

　　9.

　　【答案】C

　　【解析】?jī)?nèi)在市凈率=(股東權(quán)益凈利率1×股利支付率/(股權(quán)成本-增長率)，預(yù)期股東權(quán)益凈利率=[100×(1+6%)]/[500×(1+6%)]=20%

　　股利支付率=1-利潤留存率=1-40%=60%，股權(quán)成本=5%+2×(10%-5%)=15%，則有：內(nèi)在市凈率=(20%×60%)/(15%-6%)=1.33。

　　10.

　　【答案】B

　　【解析】可比企業(yè)平均市凈率=(2.3+3.2+2.6)/3=2.7，目標(biāo)企業(yè)每股股票價(jià)值=2×2.7/(本公司預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100)×本公司預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100=5.4(元)。

　　11.

　　【答案】A

　　【解析】股權(quán)資本成本=2%+1.8×(5%-2%)=7.4%，本期市盈率=股利支付率×(1+增長率)/(股權(quán)資本-增長率)=(1-60%)×(1+3%)/(7.4%-3%)=9.36。

　　12.

　　【答案】C

　　【解析】市銷率模型主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者是銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。

　　13.

　　【答案】D

　　【解析】市盈率模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計(jì)算簡(jiǎn)單;其次，市盈率把價(jià)格和收益聯(lián)系起來，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系;再次，市盈率涵蓋了風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。

　　市盈率模型的局限性：如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義。因此，市盈率模型最適合連續(xù)盈利的企業(yè)。

　　14.

　　【答案】C

　　【解析】修正市盈率的關(guān)鍵因素是增長率，修正市凈率的關(guān)鍵因素是股東權(quán)益凈利率，修正市銷率的關(guān)鍵因素是營業(yè)凈利率。

　　二、多選選擇題

　　1.

　　【答案】BCD

　　【解析】?jī)r(jià)值評(píng)估并不能證明市場(chǎng)的完善性，并且價(jià)值評(píng)估是不承認(rèn)市場(chǎng)的完善性的，選項(xiàng)A不正確;價(jià)值評(píng)估的目的是幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。具體體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：(1)價(jià)值評(píng)估可以用于投資分析;(2)價(jià)值評(píng)估可以用于戰(zhàn)略分析;(3)價(jià)值評(píng)估可以用于以價(jià)值為基礎(chǔ)的管理。選項(xiàng)B、C、D正確。

　　2.

　　【答案】ACD

　　【解析】評(píng)估是一種定量分析，但它并不是完全客觀和科學(xué)的。一方面它使用許多定量分析模型，具有一定的科學(xué)性和客觀性。另一方面它又使用許多主觀估計(jì)的數(shù)據(jù)，帶有一定的主觀估計(jì)性質(zhì)，選項(xiàng)A正確;評(píng)估不是隨便找?guī)讉�(gè)數(shù)據(jù)帶入模型的計(jì)算工作。模型只是一種工具，并非模型越復(fù)雜評(píng)估結(jié)果必然越好，選項(xiàng)B不正確;價(jià)值評(píng)估帶有主觀估計(jì)的成分，其結(jié)論必然會(huì)存在一定誤差，不可能絕對(duì)正確，選項(xiàng)C正確;在進(jìn)行評(píng)估時(shí)，總要對(duì)未來做出某些假設(shè)，從而導(dǎo)致結(jié)論的不確定。因此，即使評(píng)估進(jìn)行得非常認(rèn)真，合理的誤差也是不可避免的，選項(xiàng)D正確。

　　3.

　　【答案】AC

　　【解析】經(jīng)濟(jì)價(jià)值是指一項(xiàng)資產(chǎn)的公平市場(chǎng)價(jià)值，是指在公平的交易中，熟悉情況的雙方，自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~，通常用該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來計(jì)量�，F(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格是指按現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格計(jì)量的資產(chǎn)價(jià)值，它可能是公平的，也可能是不公平的。首先，作為交易對(duì)象的企業(yè)，通常沒有完善的市場(chǎng)，也就沒有現(xiàn)成的市場(chǎng)價(jià)格。非上市企業(yè)或者它的一個(gè)部門，由于沒有在市場(chǎng)上出售，其價(jià)格也就不得而知。對(duì)于上市企業(yè)來說，每天參加交易的只是少數(shù)股權(quán)，多數(shù)股權(quán)不參加日常交易，因此市價(jià)只是少數(shù)股東認(rèn)可的價(jià)格，未必代表公平價(jià)值;其次，以企業(yè)為對(duì)象的交易雙方，存在比較嚴(yán)重的信息不對(duì)稱。人們對(duì)于企業(yè)的預(yù)期會(huì)有很大差距，成交的價(jià)格不一定是公平的;再有，股票價(jià)格是經(jīng)常變動(dòng)的，人們不知道哪一個(gè)是公平的。最后，評(píng)估的目的之一是尋找被低估的企業(yè)，也就是價(jià)格低于價(jià)值的企業(yè)。如果用現(xiàn)時(shí)市價(jià)作為企業(yè)的估價(jià)，則企業(yè)價(jià)值與價(jià)格相等，我們什么有意義的信息也得不到。所以，選項(xiàng)A、C是不正確的。

　　4.

　　【答案】ABCD

　　【解析】企業(yè)的整體價(jià)值觀念主要體現(xiàn)在四個(gè)方面：(1)整體不是各部分簡(jiǎn)單相加，而是各部分的有機(jī)結(jié)合;(2)整體價(jià)值來源于要素的結(jié)合方式;(3)部分只有在整體中才能體現(xiàn)其價(jià)值;(4)整體價(jià)值只有在運(yùn)行中才能體現(xiàn)出來。

　　5.

　　【答案】BCD

　　【解析】股權(quán)價(jià)值=實(shí)體價(jià)值-凈債務(wù)價(jià)值，所以，選項(xiàng)A不正確。

　　6.

　　【答案】AB

　　【解析】在穩(wěn)定狀態(tài)下實(shí)體現(xiàn)金流量增長率、股權(quán)現(xiàn)金流量增長率等于營業(yè)收入增長率。

　　7.

　　【答案】BC

　　【解析】選項(xiàng)A表述的是實(shí)體現(xiàn)金流量的定義，股權(quán)現(xiàn)金流量需要在實(shí)體現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)上扣除債務(wù)現(xiàn)金流量，所以選項(xiàng)A不正確;加權(quán)平均資本成本是與企業(yè)實(shí)體流量相匹配的等風(fēng)險(xiǎn)投資的機(jī)會(huì)成本，股權(quán)資本成本才是與股權(quán)現(xiàn)金流量相匹配的等風(fēng)險(xiǎn)投資的機(jī)會(huì)成本，所以選項(xiàng)D不正確。

　　8.

　　【答案】ACD

　　【解析】市凈率修正方法的關(guān)鍵因素是股東權(quán)益收益率。因此，可以用股東權(quán)益收益率修正實(shí)際的市凈率，把股東權(quán)益收益率不同的同業(yè)企業(yè)納入可比范圍。

　　9.

　　【答案】ABC

　　【解析】選項(xiàng)D是市銷率模型的驅(qū)動(dòng)因素。

　　10.

　　【答案】ABD

　　【解析】市凈率估值模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率進(jìn)行估值，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)。其次，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解。再次，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤那樣經(jīng)常被人為操縱。最后，如果會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會(huì)計(jì)政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價(jià)值的變化。

　　市凈率的局限性：首先，賬面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性。其次，固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有什么實(shí)際意義。最后，少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒有意義，無法用于比較。

　　三、計(jì)算分析題

　　1.

　　【答案】

　　(1)由于目標(biāo)公司屬于制造企業(yè)的上市公司，這類企業(yè)一般擁有大量資產(chǎn)，因此應(yīng)當(dāng)采用市凈率模型計(jì)算目標(biāo)公司的股票價(jià)值。

　　(2)

　　修正平均市凈率=5.69/(28.14%×100)=0.20

　　目標(biāo)公司權(quán)益凈利率=0.9/3=30%

　　目標(biāo)公司每股價(jià)值=修正平均市凈率×目標(biāo)公司預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100×目標(biāo)公司每股凈資產(chǎn)=0.20×30%×100×3=18(元/股)

　　結(jié)論：目標(biāo)公司的每股價(jià)值18元低于目前的每股股價(jià)20元，股票被市場(chǎng)高估，所以不應(yīng)當(dāng)收購。

　　四、綜合題(2)

　　1.

　　【答案】

　　(1)修正平均市凈率=可比企業(yè)平均市凈率/(可比企業(yè)平均股東權(quán)益凈利率×100)

　　修正平均市凈率=36.78/(11%×100)=3.34

　　(2)甲公司股票的每股價(jià)值=修正平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)=3.34×10%×100×0.5=16.7(元)

　　(3)

　　(4)市凈率模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率進(jìn)行估值，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)。其次，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解。再次，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤那樣經(jīng)常被人為操縱。最后，如果會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會(huì)計(jì)政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價(jià)值的變化。

　　市凈率模型的局限性：首先，賬面價(jià)值會(huì)受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性。其次，固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有什么實(shí)際意義。最后，少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)為負(fù)值，市凈率沒有意義，無法用于比較。

　　2.

　　【答案】

　　(1)2018年稅后經(jīng)營凈利潤=61.6+23×(1-20%)=80(億元)

　　2018年經(jīng)營營運(yùn)資本增加=(293-222)-(267-210)=14(億元)

　　2018年購置固定資產(chǎn)的現(xiàn)金流出=資本支出=凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加額+本期折舊與攤銷=(281-265)+30=46(億元)

　　2018年?duì)I業(yè)現(xiàn)金凈流量=80+30-14=96(億元)

　　2018年實(shí)體現(xiàn)金流量=96-46=50(億元)

　　(2)實(shí)體價(jià)值=50/(12%-6%)=833.33(億元)

　　或：=50/(1+12%)+50×(1+6%)/(12%-6%)×(1+12%)-1=833.33(億元)

　　股權(quán)價(jià)值=833.33-164=669.33(億元)

　　(3)實(shí)體價(jià)值=700+164=864(億元)

　　864=2018年實(shí)體現(xiàn)金流量/(12%-6%)

　　2018年實(shí)體現(xiàn)金流量=51.84億元。

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