第四節(jié)　資本結(jié)構(gòu)

　　一、基本要求

　　1.理解資本結(jié)構(gòu)的基本理論;

　　2.掌握資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方法。

　　二、重點(diǎn)內(nèi)容回顧

　　MM理論——無(wú)稅理論、有稅理論。

　　權(quán)衡理論——考慮稅收、財(cái)務(wù)困境成本。

　　代理理論——代理收益、代理成本。

　　優(yōu)序融資理論——先內(nèi)后外，先債后股。

　　(一)每股收益無(wú)差別點(diǎn)法的決策思路——“小姑(股)大寨(債)”

　　(1)對(duì)負(fù)債籌資方式和權(quán)益籌資方式比較：

　　如果預(yù)期的息稅前利潤(rùn)大于每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)，則運(yùn)用負(fù)債籌資方式;

　　如果預(yù)期的息稅前利潤(rùn)小于每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)，則運(yùn)用權(quán)益籌資方式。

　　(2)對(duì)于組合籌資方式進(jìn)行比較時(shí)，需要畫圖進(jìn)行分析。

　　(二)公司價(jià)值分析法

　　三、核心公式

　　【2015考題·多選題】下列各項(xiàng)因素中，影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的有(　)。

　　A.企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況

　　B.企業(yè)的信用等級(jí)

　　C.國(guó)家的貨幣供應(yīng)量

　　D.管理者的風(fēng)險(xiǎn)偏好

　　『正確答案』ABCD

　　『答案解析』影響資本結(jié)構(gòu)的因素有：企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的穩(wěn)定性和成長(zhǎng)率;企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和信用等級(jí);企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu);企業(yè)投資人和管理當(dāng)局的態(tài)度;行業(yè)特征和企業(yè)發(fā)展周期;經(jīng)濟(jì)環(huán)境的稅務(wù)政策和貨幣政策，所以選項(xiàng)ABCD都是正確答案。

　　【例題·判斷題】企業(yè)初創(chuàng)階段，資金需求量大，在資本結(jié)構(gòu)安排上應(yīng)提高負(fù)債比例。(　)

　　『正確答案』×

　　『答案解析』企業(yè)初創(chuàng)階段，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高，在資本結(jié)構(gòu)安排上應(yīng)控制負(fù)債比例。

　　【2014考題·單選題】下列關(guān)于最佳資本結(jié)構(gòu)的表述中，錯(cuò)誤的是(　)。

　　A.最佳資本結(jié)構(gòu)在理論上是存在的

　　B.資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)是提高企業(yè)價(jià)值

　　C.企業(yè)平均資本成本最低時(shí)資本結(jié)構(gòu)最佳

　　D.企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)長(zhǎng)期固定不變

　　『正確答案』 D

　　『答案解析』由于企業(yè)內(nèi)部條件和外部環(huán)境的經(jīng)常性變化，動(dòng)態(tài)地保持最佳資本結(jié)構(gòu)十分困難。

　　【例題·判斷題】當(dāng)預(yù)期息稅前利潤(rùn)大于每股收益無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)較大的籌資方案。理由是該方案的資本成本低。(　)

　　『正確答案』×

　　『答案解析』當(dāng)預(yù)期息稅前利潤(rùn)或業(yè)務(wù)量水平大于每股收益無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)較大的籌資方案，因?yàn)榇藭r(shí)該方案的每股收益高;當(dāng)預(yù)期息稅前利潤(rùn)或業(yè)務(wù)量水平小于每股收益無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)較小的籌資方案，因?yàn)榇藭r(shí)該方案的每股收益高。

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　　【2016考題·單選題】下列方法中，能夠用于資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化分析并考慮了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的是(　)。

　　A.杠桿分析法

　　B.公司價(jià)值分析法

　　C.每股收益分析法

　　D.利潤(rùn)敏感性分析法

　　『正確答案』 B

　　『答案解析』公司價(jià)值分析法是在考慮市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上，以公司市場(chǎng)價(jià)值為標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。即能夠提升公司價(jià)值的資本結(jié)構(gòu)，就是合理的資本結(jié)構(gòu)，因此選項(xiàng)B是答案。每股收益分析法是從賬面價(jià)值的角度進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化分析，沒(méi)有考慮市場(chǎng)反應(yīng)，也沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素，因此選項(xiàng)C不是答案。杠桿分析法和利潤(rùn)敏感性分析法不屬于資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化分析的方法。所以選項(xiàng)AD不是答案。

　　【例題·多選題】下列關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的說(shuō)法中，正確的有(　)。

　　A.在最佳資本結(jié)構(gòu)下，平均資本成本率是最低的

　　B.在最佳資本結(jié)構(gòu)下，企業(yè)價(jià)值最大

　　C.資本結(jié)構(gòu)及其管理是企業(yè)投資管理的核心問(wèn)題

　　D.資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)，是降低平均資本成本率或提高企業(yè)價(jià)值

　　『正確答案』ABD

　　『答案解析』資本結(jié)構(gòu)及其管理是企業(yè)籌資管理的核心問(wèn)題，選項(xiàng)C的說(shuō)法不正確。

　　【例題·單選題】某公司息稅前利潤(rùn)為500萬(wàn)元，債務(wù)資金200萬(wàn)元(賬面價(jià)值)，平均債務(wù)稅后利息率為7%，所得稅稅率為30%，權(quán)益資金2000萬(wàn)元，普通股的成本為15%，則公司價(jià)值分析法下，公司此時(shí)股票的市場(chǎng)價(jià)值為(　)萬(wàn)元。

　　A.2268

　　B.2240

　　C.3200

　　D.2740

　　『正確答案』B

　　『答案解析』股票的市場(chǎng)價(jià)值=[500×(1-30%)-200×7%]/15%=2240(萬(wàn)元)。

　　【例題·計(jì)算分析題】東方公司計(jì)劃2013年上馬一個(gè)新項(xiàng)目，投資額為8000萬(wàn)元，無(wú)投資期。經(jīng)測(cè)算，公司原來(lái)項(xiàng)目的息稅前利潤(rùn)為500萬(wàn)元，新項(xiàng)目投產(chǎn)后，新項(xiàng)目會(huì)帶來(lái)1000萬(wàn)元的息稅前利潤(rùn)。

　　現(xiàn)有甲、乙兩個(gè)籌資方案：甲方案為按照面值的120%增發(fā)票面利率為6%的公司債券;乙方案為增發(fā)2000萬(wàn)股普通股。兩方案均在2012年12月31日發(fā)行完畢并立即購(gòu)入新設(shè)備投入使用。

　　東方公司現(xiàn)在普通股股數(shù)為3000萬(wàn)股，負(fù)債1000萬(wàn)元，平均利息率為10%。公司所得稅稅率為25%。

　　要求：

　　(1)計(jì)算甲乙兩個(gè)方案的每股收益無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn);

　　(2)用EBIT—EPS分析法判斷應(yīng)采取哪個(gè)方案;

　　(3)簡(jiǎn)要說(shuō)明使用每股收益無(wú)差別點(diǎn)法如何做出決策。

　　『正確答案』

　　(1)甲方案下，

　　2013年的利息費(fèi)用總額=1000×10%+8000/120%×6%=500(萬(wàn)元)

　　設(shè)甲乙兩個(gè)方案的每股收益無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)為W萬(wàn)元，

　　則：(W-500)×(1-25%)/3000=(W-1000×10%)×(1-25%)/(3000+2000);

　　解得：W=1100(萬(wàn)元)

　　(2)由于籌資后的息稅前利潤(rùn)為1500萬(wàn)元，高于1100萬(wàn)元，應(yīng)該采取發(fā)行公司債券的籌資方案即甲方案。

　　(3)當(dāng)預(yù)期息稅前利潤(rùn)(銷售量或銷售額)大于每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)(銷售量或銷售額)時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿大的籌資方案每股收益高，應(yīng)該選擇財(cái)務(wù)杠桿大的籌資方案;當(dāng)息稅前利潤(rùn)(銷售量或銷售額)小于每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)(銷售量或銷售額)時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿小的籌資方案每股收益高，應(yīng)該選擇財(cái)務(wù)杠桿小的籌資方案。