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　　中級經(jīng)濟師考試資料：籌資決策

　　一、資本成本

　　(一)概念

　　企業(yè)籌資和使用資本而承付的代價。此處資本指企業(yè)所籌集的長期資本，包括股權(quán)資本和長期債權(quán)資本。

　　(二)內(nèi)容

　　1、用資費用。指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營和對外投資活動中因使用資本而承付的費用。是資本成本的主要內(nèi)容，用資費用是經(jīng)常性的，隨著資本數(shù)量的多少和時間的長短而變動，屬于變動性資本成本

　　2、籌資費用。指企業(yè)在籌資活動中為獲得資本而付出的費用。通常是在籌資時一次性支出的，以后不再發(fā)生，屬于固定性的資本成本

　　(三)屬性

　　資本成本是企業(yè)的一種消耗，須由企業(yè)的收益補償，通常不直接表現(xiàn)為生產(chǎn)成本。

　　資本成本既包括貨幣的時間價值又包括投資的風(fēng)險價值。

　　(四)資本成本率的計算

　　(五)資本成本的作用

　　1、資本成本是選擇籌資方式、進行資本結(jié)構(gòu)決策和選擇追加籌資方式的依據(jù)。①個別資本籌資率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)

　�、诰C合資本籌資率是企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)和追加籌資決策的依據(jù)。

　　2、資本成本是評價投資項目，比較投資方案和進行決策的經(jīng)濟標準

　　3、資本成本可以作為評價企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準。

　　二、杠桿理論

　　財務(wù)中的“杠桿”：由于特定費用(如固定成本或固定財務(wù)費用)的存在而導(dǎo)致的當(dāng)某一財務(wù)變量以小的幅度變動時，另一相關(guān)財務(wù)變量以較大幅度變動。

　　(一)營業(yè)杠桿

　　指在某一固定成本比重的作用下，銷售量變動對息稅前利潤產(chǎn)生的作用。

　　1、營業(yè)杠桿利益

　　指擴大銷售額(營業(yè)額)的條件下，由于單位經(jīng)營成本中固定成本相對降低，所帶來的增長程度更大的息稅前利潤。

　　2、營業(yè)風(fēng)險

　　也稱經(jīng)營風(fēng)險，指與企業(yè)經(jīng)營相關(guān)的風(fēng)險，尤其是指利用營業(yè)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤變動的風(fēng)險。

　　影響因素：產(chǎn)品需求的變動、產(chǎn)品售價的變動、單位產(chǎn)品變動成本的變動、營業(yè)杠桿變動(最為重要)

　　3、營業(yè)杠桿系數(shù)

　　4、營業(yè)風(fēng)險分析

　　指與企業(yè)經(jīng)營有關(guān)的風(fēng)險，尤其是指企業(yè)在經(jīng)營活動中利用營業(yè)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤下降的風(fēng)險。

　　營業(yè)額下降————息稅前利潤下降更快————企業(yè)風(fēng)險越大

　　(二)財務(wù)杠桿

　　也稱融資杠桿，是指由于固定財務(wù)費用的存在，使權(quán)益資本凈利率(或每股利潤)的變動率大于息稅前利潤變動率的現(xiàn)象。有兩種形態(tài)：

　　第一，在現(xiàn)有的資本與負債結(jié)構(gòu)不變的情況下，由于息稅前利潤的變動而對所有者權(quán)益產(chǎn)生影響

　　第二，在息稅前利潤不變的情況下，改變不同的資本與負債的結(jié)構(gòu)比例而對所有者權(quán)利產(chǎn)生的影響。

　　1、財務(wù)杠桿利益。指利用債務(wù)籌資(具有節(jié)稅功能)給企業(yè)所有者帶來的額外收益。在資本結(jié)構(gòu)一定、債務(wù)利息保持不變的條件下，隨著息稅前利潤的增長，稅后利潤會以更高的水平增長。與營業(yè)杠桿不同，營業(yè)杠桿營銷息稅前利潤，財務(wù)杠桿影響稅后利潤。

　　2、財務(wù)風(fēng)險：也稱融資風(fēng)險或籌資風(fēng)險，是指與企業(yè)籌資相關(guān)的風(fēng)險。當(dāng)息稅前利潤下降時，稅后利潤下降的更快。

　　影響財務(wù)風(fēng)險的因素：資本供求關(guān)系的變化、利潤率水平的變化、獲利能力的變化、資本結(jié)構(gòu)的變化，財務(wù)杠桿利用的程度(影響最為綜合)等。

　　3、財務(wù)杠桿系數(shù)DFL，指普通股每股稅后利潤(EPS)變動率與息稅前利潤變動率的比值。

　　(三)總杠桿

　　指營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿的聯(lián)合作用，也稱聯(lián)合杠桿�？偢軛U的意義是普通股每股稅后利潤變動率相當(dāng)于銷售額變動率的倍數(shù)�？偢軛U系數(shù)DTL是營業(yè)杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。

　　三、資本結(jié)構(gòu)理論

　　資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，其中重要的是負債資金的比率問題。

　　(一)早期資本結(jié)構(gòu)理論

　　1、凈收益觀點。在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債權(quán)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。(缺點：忽略了財務(wù)風(fēng)險)

　　2、凈營業(yè)收益觀點。在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債權(quán)資本的多少、比例的高低，與公司的價值沒有關(guān)系，決定公司的真正價值的因素是公司的凈營業(yè)收益

　　(缺點：公司的價值不僅僅取決于經(jīng)營業(yè)收益)

　　3、傳統(tǒng)觀點。增加債權(quán)資本對提高公司價值是有利的，但債權(quán)資本規(guī)模必須適度，如果公司負債過高，綜合資本成本率就會升高，并使公司價值下降。

　　(二)MM資本理論

　　1、基本觀點：在符合該理論的假設(shè)下，公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。MM理論得出的兩個重要命題

　　命題一———無論公司有無債權(quán)資本，其價值(普通股資本與長期債權(quán)資本的市場價值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額(息稅前利潤)按適合該公司風(fēng)險等級的必要報酬率(綜合資本成本率)予以折現(xiàn)。

　　命題二———利用財務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本率隨籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權(quán)資本比例的上升而增加。資本成本較低的債務(wù)公司給公司帶來的財務(wù)杠桿利益被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。

　　2、MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點

　　命題一———有債務(wù)公司的價值等于有相同風(fēng)險但無債務(wù)公司的價值加上債務(wù)的節(jié)稅利益。按照修正的MM理論，公司債權(quán)比例與公司價值成正相關(guān)關(guān)系。

　　命題二———隨著公司債權(quán)比例的提高，公司的風(fēng)險也會上升，因而公司陷入財務(wù)危機甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司的價值。因此，公司最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債權(quán)資本比例上升而帶來的財務(wù)危機成本或破產(chǎn)成本之間的平衡點。財務(wù)危機成本取決于公司危機發(fā)生的概率與危機的嚴重程度。

　　(三)新的資本結(jié)構(gòu)理論

　　1、代理成本理論。公司債務(wù)的違約風(fēng)險是財務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)，隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本最終由股東承擔(dān)，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導(dǎo)致股東價值的降低。該理論僅限于債務(wù)的代理成本。

　　2、信號傳遞理論。公司可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來傳遞有關(guān)獲利能力和風(fēng)險方面的消息，以及公司如何看待股票市場的信息。按照這種理論，公司被低估時會增加債權(quán)資本，反之，公司價值被高估時會增加股權(quán)資本

　　3、啄序理論。公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，因而不會傳遞任何可能對股價不利的信息，如果需要外部籌資，公司將先選擇債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)籌資，這樣不會傳遞對公司股價產(chǎn)生不利影響的信息。按照該理論，不存在明顯的目標資本結(jié)構(gòu)。

　　四、籌資決策方法

　　(一)定性分析

　　1、企業(yè)財務(wù)目標的影響分析

　�、倮麧欁畲蠡�目標的分析。企業(yè)的凈利潤額最大，合理安排債權(quán)比例，盡可能降低資本成本，以提高企業(yè)的凈利潤水平

　�、诿抗捎�余最大化目標的影響分析。應(yīng)該把企業(yè)的利潤和股東投入的資本聯(lián)系起來考察，用每股利潤來概括企業(yè)的財務(wù)目標，以避免利潤最大化目標的缺陷。

　�、酃�司價值最大化目標。主要適用于公司的資本結(jié)構(gòu)決策，以公司價值最大化為目標，在適度的財務(wù)風(fēng)險條件下合理確定債權(quán)資本比例，盡可能的提高公司的價值。

　　2、投資者動機的影響分析。債權(quán)投資者投資動機是獲取一定的利息收入，股權(quán)投資者投資動機是獲得一定的股利收益并使投資價值不斷增值。

　　3、債權(quán)人態(tài)度的影響分析。貸款銀行的態(tài)度。

　　4、經(jīng)營者行為的影響分析。如果經(jīng)營者不愿意控制權(quán)落入他人，則會盡量采用債務(wù)融資的方式，而不發(fā)行新股增資。

　　5、企業(yè)財務(wù)狀況和發(fā)展能力的影響分析。發(fā)展較差，通過留存收益來補充資本。發(fā)展較強，則會外部融資。

　　6、稅收政策的影響。企業(yè)所得稅稅率越高，借款舉債的好處越大。

　　7、資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)差別分析。

　　(二)定量分析法

　　企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策即確定最佳資本結(jié)構(gòu)，指企業(yè)在適度財務(wù)風(fēng)險的條件下，使其預(yù)期的綜合成本率最低，同時使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。

　　1、資本成本比較法

　　指在適度的財務(wù)風(fēng)險下，測算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標準互相比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。實質(zhì)：利潤最大化而不是企業(yè)價值最大化，一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)簡單的非股份企業(yè)。

　　2、每股利潤分析法

　　是利用每股利潤無差別點進行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。每股利潤無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點。

　　五、公司上市籌資

　　(一)公司上市動機

　　1、可獲得巨大股權(quán)融資的平臺。獲得大量權(quán)益資金，降低企業(yè)的資產(chǎn)負債率水平。

　　2、提高股權(quán)流動性

　　3、提供公司的并購活動能力

　　4、豐富員工激勵機制

　　5、提高公司估值水平

　　6、完善公司法人治理結(jié)構(gòu)

　　7、如境外上市，滿足公司對不同外匯資金的需求，提升公司國際形象和信譽，增加商業(yè)機會。

　　(二)公司上市的方式(自主上市和買殼上市)

　　自主上市：指企業(yè)依法改造為股份有限公司或依法組建起股份有限公司或，經(jīng)中國證監(jiān)會核準，公開發(fā)行股票，從而成為上市公司的上市模式。

　　自主上市的好處：

　　1、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，明確發(fā)展方向，為日后發(fā)展打下良好基礎(chǔ)

　　2、改制、改建、上市重組通常發(fā)生 在企業(yè)內(nèi)部或關(guān)聯(lián)企業(yè)，整合起來容易

　　3、會籌集到大量資金，并獲得大量的溢價收益。

　　4、不存在大量現(xiàn)金流支出

　　5、大股東的控股比例高，容易實現(xiàn)絕對控制

　　不利之處：

　　1、改制、改建、上市重組、待批、輔導(dǎo)等過程繁雜，需要時間較長，費用較高

　　2、自主上市門檻高

　　3、整個公司的保密性差。

　　買殼上市：指非上市公司通過并購上市公司的股份來取得上市地位，然后利用反向收購方式注入自己的相關(guān)資產(chǎn)，最后通過合法的公司變更手續(xù)，使非上市公司成為上市公司。

　　好處：1、速度快

　　2、不需要經(jīng)過改制、待批、輔導(dǎo)等過程，程序簡單

　　3、保密性好于直接上市

　　4、有巨大的廣告效應(yīng)

　　5、借虧損公司的“殼”合理避稅

　　6、可作為戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移或擴張的實施途徑

　　不利之處：1、整合難度大，特別是人事整合和文化整合

　　2、不能同時實現(xiàn)籌資功能

　　3、可能有大量現(xiàn)金流出

　　4、入主后只能達到相對控股

　　5、可能面臨反收購的變數(shù)

　　(三)公司上市地的選擇

　　境外上市的好處

　　1、有利于打造國際化公司

　　2、有利于改善公司經(jīng)營機制和公司治理

　　3、有利于實施股票期權(quán)

　　4、上市核準過程明確，上市與否及時間安排清楚

　　5、融資額大，沒有相應(yīng)再融資約束

　　6、能夠籌集外幣。