股票估值方法

　　一、股票估值模型的分類

　　1.通常而言，股票價(jià)值與相關(guān)資產(chǎn)的現(xiàn)金流水平和預(yù)期增長(zhǎng)直接相關(guān)。

　　2.股票之所以有價(jià)值，是因?yàn)樗�有潛在的現(xiàn)金流，即股票持有人預(yù)計(jì)從所擁有的公司獲得股利。

　　3.股票估值可以分為內(nèi)在價(jià)值法和相對(duì)價(jià)值法兩種基本方法。

　　二、內(nèi)在價(jià)值法

　　1.內(nèi)在價(jià)值法又稱絕對(duì)價(jià)值法或收益貼現(xiàn)模型，是按照未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)對(duì)公司的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。

　　2.具體又分為股利貼現(xiàn)模型(DDM)、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型(DCF)、超額收益貼現(xiàn)模型等。

　　(一)內(nèi)在價(jià)值法的現(xiàn)金流貼現(xiàn)原理

　　1.股票內(nèi)在價(jià)值法是直接從公司股權(quán)價(jià)值的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)因素出發(fā)對(duì)股票進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，它是按照現(xiàn)金流貼現(xiàn)對(duì)公司內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。

　　2.按照公司金融理論，企業(yè)現(xiàn)金流進(jìn)行分配的第一個(gè)環(huán)節(jié)是進(jìn)行投資，第二個(gè)環(huán)節(jié)是為所有資本提供者提供報(bào)酬。

　　3.不同的現(xiàn)金流決定了不同的現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型。

　　(1)股利貼現(xiàn)模型(DDM)采用的是現(xiàn)金股利。

　　(2)權(quán)益現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(FCFE)采用的是權(quán)益自由現(xiàn)金流。

　　(3)企業(yè)貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型(FCFF)采用的是企業(yè)自由現(xiàn)金流。

　　(二)股利貼現(xiàn)模型(DDM)

　　1.假定股利是投資者在正常條件下投資股票所直接獲得的唯一現(xiàn)金流，則就可以建立估價(jià)模型對(duì)普通股進(jìn)行估值，這就是著名的股利貼現(xiàn)模型。

　　2.股利貼現(xiàn)模型公式：D=D1/(1+r)+D2/(1+r)2+…+ Dt/(1+r)t。

　　3.股利貼現(xiàn)模型可以分為零增長(zhǎng)模型、不變?cè)鲩L(zhǎng)模型、三階段增長(zhǎng)模型和多元增長(zhǎng)模型。

　　(三)自由現(xiàn)金流(FCFF)貼現(xiàn)模型

　　1.自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是指公司價(jià)值等于公司預(yù)期現(xiàn)金流量按公司資本成本進(jìn)行折現(xiàn)，將預(yù)期的未來(lái)自由現(xiàn)金流用加權(quán)平均資本成本(WACC)折現(xiàn)到當(dāng)前價(jià)值來(lái)計(jì)算公司價(jià)值，然后減去債券的價(jià)值進(jìn)而得到股票的價(jià)值。

　　2.自由現(xiàn)金流(FCFF)貼現(xiàn)模型公式：

　　表示公司t期的自由現(xiàn)金流;WACC表示加權(quán)平均資本成本，即債務(wù)資本價(jià)值與股本價(jià)值之和。

　　3.指標(biāo)體現(xiàn)了公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流總和，其計(jì)算公式為：FCFF=EBIT×(1-稅率)+折舊-資本性支出-追加營(yíng)運(yùn)資本。

　　(四)股權(quán)資本自由現(xiàn)金流(FCFE)貼現(xiàn)模型

　　1.股權(quán)自由現(xiàn)金流量是在公司用于投資、營(yíng)運(yùn)資金和債務(wù)融資成本之后可以被股東利用的現(xiàn)金流，它是公司支付所有營(yíng)運(yùn)費(fèi)用、再投資支出、所得稅和凈債務(wù)(即利息、本金支付減發(fā)行新債務(wù)的凈額)后可分配給公司股東的剩余現(xiàn)金流量。

　　2.FCFE的計(jì)算公式為：FCFE=凈收益+折舊-資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本追加額-債務(wù)本金償還+新發(fā)行債務(wù)。

　　(五)超額收益貼現(xiàn)模型：經(jīng)濟(jì)附加值(EVA)模型

　　1.經(jīng)濟(jì)附加值(EVA)指標(biāo)源于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效考核的目的，是傳統(tǒng)業(yè)績(jī)衡量指標(biāo)體系的重要補(bǔ)充。

　　2.經(jīng)濟(jì)附加值等于公司稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)減去全部資本成本(股本成本與債務(wù)成本)后的凈值。計(jì)算公式為：EVA=NOPAT-資本成本。

　　3.EVA表示經(jīng)濟(jì)附加值;NOPAT表示稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，或稱息前稅后利潤(rùn)，是指息稅前利潤(rùn)EBIT扣除經(jīng)營(yíng)所得稅;資本成本等于WACC乘以實(shí)際投入資本總額;WACC表示加權(quán)平均資本成本。

　　4.如果計(jì)算出的EVA為正，說(shuō)明企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中創(chuàng)造了財(cái)富;否則就是在毀滅財(cái)富。

　　5.經(jīng)濟(jì)附加值模型之所以被稱為當(dāng)今投資銀行進(jìn)行股票估值的重要工具，市盈率指標(biāo)定價(jià)估值太簡(jiǎn)單，容易產(chǎn)生誤解，缺乏現(xiàn)金流概念，對(duì)虧損企業(yè)很難運(yùn)用。經(jīng)濟(jì)附加值指標(biāo)克服了傳統(tǒng)業(yè)績(jī)衡量指標(biāo)的缺陷(股東價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值不一致問(wèn)題)，比較準(zhǔn)確地反映上市公司在一定時(shí)期內(nèi)為股東創(chuàng)造的價(jià)值。

　　三、相對(duì)價(jià)值法

　　相對(duì)價(jià)值法是使用一家上市公司的市盈率、市凈率、市售率、市現(xiàn)率等指標(biāo)與其競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)行對(duì)比，以決定該公司價(jià)值的方法。

　　(一)市盈率模型

　　1.對(duì)盈余進(jìn)行估值的重要指標(biāo)是市盈率。對(duì)于普通股而言，投資者應(yīng)得到的回報(bào)是公司的凈收益。

　　2.市盈率指標(biāo)表示股票價(jià)格和每股收益的比率，該指標(biāo)揭示了盈余和股價(jià)之間的關(guān)系，用公式表達(dá)為：市盈率(P/E)=每股市價(jià)/每股收益(年化)。

　　3.市盈率是投資回報(bào)的一種度量標(biāo)準(zhǔn)，即股票投資者根據(jù)當(dāng)前或預(yù)測(cè)的收益水平收回其投資所需要的年數(shù);當(dāng)前市盈率的高低，表明投資者對(duì)該股票未來(lái)價(jià)值的主要觀點(diǎn)。

　　【例題∙單選題】市盈率用公式表達(dá)為( )。

　　A.市盈率=每股市價(jià)/每股凈資產(chǎn)

　　B.市盈率=股票市價(jià)/銷售收入

　　C.市盈率=每股收益(年化)/每股市價(jià)

　　D.市盈率=每股市價(jià)/每股收益(年化)

　　【答案】D

　　【解析】市盈率(P/E)=每股市價(jià)/每股收益(年化)。

　　(二)市凈率模型

　　1.市凈率=每股市價(jià)/每股凈資產(chǎn)，是衡量公司價(jià)值的重要指標(biāo)。

　　2.市凈率優(yōu)點(diǎn)：

　　(1)第一，每股凈資產(chǎn)通常是一個(gè)累積的正值，因此市凈率也適用于經(jīng)營(yíng)暫時(shí)陷入困難的以及有破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的公司;

　　(2)第二，統(tǒng)計(jì)學(xué)證明每股凈資產(chǎn)數(shù)值普遍比每股收益穩(wěn)定得多;

　　(3)第三，對(duì)于資產(chǎn)包含大量現(xiàn)金的公司，市凈率是更為理想的比較估值指標(biāo)。

　　3.市凈率局限性：

　　(1)一些對(duì)企業(yè)非常重要的資產(chǎn)并沒(méi)有確認(rèn)入賬，如商譽(yù)、人力資源等;

　　(2)當(dāng)公司在資產(chǎn)負(fù)債表上存在顯著的差異時(shí)，作為一個(gè)相對(duì)值，P/B可能對(duì)信息使用者有誤導(dǎo)作用。

　　(三)市現(xiàn)率模型

　　1.市現(xiàn)率=市場(chǎng)價(jià)格/每股現(xiàn)金流。

　　2.根據(jù)信用評(píng)價(jià)“現(xiàn)金為王”的法則，現(xiàn)金流價(jià)值在基本估值中是很關(guān)鍵的。

　　(四)市銷率模型

　　1.市銷率也稱價(jià)格營(yíng)收比，是股票市價(jià)與銷售收入的比率。

　　2.該指標(biāo)反映的是單位銷售收入反映的股價(jià)水平。

　　3.市銷率指標(biāo)的引入主要是為克服市盈率等指標(biāo)的局限性，在評(píng)估股票價(jià)值時(shí)需要對(duì)公司的收入質(zhì)量進(jìn)行評(píng)價(jià)。

　　4.市銷率有助于考察公司收益基礎(chǔ)的穩(wěn)定性和可靠性，有效把握其收益的質(zhì)量水平。

　　(五)企業(yè)價(jià)值倍數(shù)

　　企業(yè)價(jià)值倍數(shù)(EV/EBITDA)是一種被廣泛使用的公司估值指標(biāo)。

　　EV/EBITDA和市盈率等相對(duì)估值指標(biāo)的用法一樣。

　　EV/EBITDA較P/E有明顯優(yōu)勢(shì)：

　　1.由于不受所得稅率不同的影響，使得不同國(guó)家和市場(chǎng)的上市公司估值更具可比性;

　　2.不受資本結(jié)構(gòu)不同的影響，公司對(duì)資本結(jié)構(gòu)的改變不會(huì)影響估值，同樣有利于比較不同公司的估值水平;

　　3.排除了折舊、攤銷這些非現(xiàn)金成本的影響(現(xiàn)金比賬面利潤(rùn)重要)，可以更準(zhǔn)確地反映公司價(jià)值。

　　但EV/EBITDA更適用于單一業(yè)務(wù)或子公司較少的公司估值，如果業(yè)務(wù)或合并子公司數(shù)量眾多，需要做復(fù)雜調(diào)整，有可能會(huì)降低其準(zhǔn)確性。