第六節(jié)　房地產(chǎn)債務(wù)融資

　　一、金融杠桿、回報(bào)與風(fēng)險(xiǎn)

　　(一)金融杠桿

　　1.金融杠桿的基本定義

　　負(fù)債融資，使得權(quán)益投資，收益或損失均放大。金融杠桿(leverage)可以放大投資收益或損失。

　　原理：負(fù)債，需要固定支付利息，資金使用后的收益，扣除利息后的金額，剩余部分由權(quán)益投資人承擔(dān)。

　　金融杠桿：假設(shè)某投資者要購買100萬元的公寓房地產(chǎn)，通過自有資金50萬元與抵押貸款50萬元實(shí)現(xiàn)。這里是2倍杠桿率。投資者購買的資產(chǎn)價(jià)值是他自有資產(chǎn)的2倍(若杠桿率不同，則為其他杠桿率的倍數(shù))。如果自有資金20萬，抵押貸款80萬，則為5倍杠桿。

　　使用貸款來投資房地產(chǎn)，簡單地說就是租用別人的資金為自己賺錢。

　　2.杠桿率與貸款價(jià)值比

　　在金融杠桿中，我們將杠桿率定義為所投資的房地產(chǎn)總價(jià)值除以房地產(chǎn)投資中的本金值。

　　杠桿比率：

　　LR=V/E=(L+E)/E

　　LR=V/E=V/(V-L)

　　其中：V一所投資的房地產(chǎn)價(jià)值value，L-貸款值loan，E-權(quán)益值equity。

　　貸款價(jià)值比定義為貸款值與房地產(chǎn)總價(jià)值的比值：

　　LTV=L/V 負(fù)債率

　　LTV越大，LR也就越大(負(fù)債比率越大，杠桿率越大)，反之亦然，但兩者之間并不是線性關(guān)系。

　　LR=1/(l-L/V)=1/(1-LTV)

　　杠桿率=1/(1-負(fù)債率)

　　LTV=1-(1/LR)

　　例如，若LTV(負(fù)債率)為50%時(shí)，對應(yīng)的LR(杠桿率)為2，而LTV(負(fù)債率)為75%時(shí)LR(杠桿率)為4。(要求會(huì)計(jì)算，可以和會(huì)計(jì)知識中的權(quán)益乘數(shù)對照)

　　(二)金融杠桿對回報(bào)與風(fēng)險(xiǎn)的影響

　　1.對投資預(yù)期回報(bào)的影響

　　將以上這些分析數(shù)據(jù)匯總到表7-1中，我們可以注意到，在這個(gè)案例中使用的金融杠桿(LR=2，LTV=50%)有著增加預(yù)期回報(bào)2%的效用，因?yàn)闄?quán)益投資者的貸款利率低于房地產(chǎn)投資的預(yù)期回報(bào)率(8%<10%)。而且同樣值得注意的是，因收入回報(bào)是不變的，預(yù)期回報(bào)率的增長完全來自于增值回報(bào)。

　　金融杠桿對投資預(yù)期回報(bào)率的影響表 7-1

　　利用負(fù)債，提高了權(quán)益投資的回報(bào)率。

　　2.對投資回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)的影響

　　金融杠桿對投資權(quán)益回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)影響的敏感度分析(1) 表7-2

　　如果貸款是無風(fēng)險(xiǎn)的，那么權(quán)益回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)與杠桿率(LR)成正比。

　　3.風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的分析

　　金融杠桿權(quán)益回報(bào)率中的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與杠桿率(LR)成正比。

　　杠桿率LR=1(0負(fù)債，全權(quán)益資金)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為2%(房地產(chǎn)預(yù)期總回報(bào)率10%與抵押貸款回報(bào)率8%的差額);

　　杠桿率LR=2(50%負(fù)債率LTV)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4%(金融杠桿權(quán)益預(yù)期回報(bào)率12%與抵押貸款回報(bào)率8%的差額)。

　　金融杠桿作用下的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是無金融杠桿作用房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的2倍。

　　二、WACC分析

　　只掌握(一)和(四)

　　(一)加權(quán)平均資產(chǎn)成本公式(WACC公式)

　　rP=(LTV)rD+(1-LTV)rE (7-4)

　　rP為所投資房地產(chǎn)的回報(bào)率;

　　rD為房地產(chǎn)債務(wù)的回報(bào)率;

　　rE為金融杠桿投資房地產(chǎn)的權(quán)益回報(bào)率;

　　LTV為貸款價(jià)值比L/V。

　　負(fù)債率×債務(wù)回報(bào)率+權(quán)益比率×權(quán)益回報(bào)率(可以和收益法中的組合技術(shù)對應(yīng))

　　例如，假設(shè)貸款價(jià)值比LTV為50%，權(quán)益回報(bào)率為12%，債務(wù)回報(bào)率為8%。

　　所投資房地產(chǎn)的回報(bào)率=(1-50%)×12%+50%×8%=10%。

　　(四)正負(fù)杠桿效用

　　房地產(chǎn)回報(bào)率高于抵押貸款回報(bào)率，出現(xiàn)正杠桿效用。房地產(chǎn)投資回報(bào)率低于債務(wù)回報(bào)率，出現(xiàn)負(fù)杠桿效用。房地產(chǎn)回報(bào)率等于抵押貸款回報(bào)率，杠桿持平，權(quán)益回報(bào)率不受金融杠桿影響。

　　記個(gè)例子：房地產(chǎn)回報(bào)率20%，債務(wù)融資成本率10%，則為正杠桿，償還債權(quán)人的利息后，為房地產(chǎn)投資人額外獲得了10%的回報(bào)。債務(wù)成本率為20%，不受杠桿影響。債務(wù)成本為30%，此時(shí)為負(fù)杠桿。非但不能獲得額外利益，反而要由投資人自有收益扣減掉10%。

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